1.1.1息稅前利潤率
(1)資本結(jié)構(gòu)不變情況下息稅前利潤變動下的杠桿效益。
在資本結(jié)構(gòu)一定的情況下，企業(yè)從息稅前利潤中支付的債務(wù)資金利息是固定的。當(dāng)息稅前利潤增加時，每一元息稅前利潤所負擔(dān)的債務(wù)利息就會相應(yīng)降低，扣除所得稅后可分配給企業(yè)所有者的利潤就會增加，從而給企業(yè)所有者帶來額外的收益；反之，當(dāng)息稅前利潤減少時，每一元息稅前利潤所負擔(dān)的債務(wù)利息就會相應(yīng)增加，扣除所得稅后可分配給企業(yè)所有者的利潤就會減少，從而給企業(yè)所有者帶來額外的損失。
(2)息稅前利潤率不變情況下負債比重變動的杠桿效益。
在息稅前利潤一定情況下，如息稅前利潤率大于債務(wù)資金利息率，則提高負債比重，會引起資本利潤率的提高；反之，如息稅前利潤小于債務(wù)資金利潤率，則提高負債比重，會引起資本利潤率的大幅度降低。
可見負債比重提高對資本利潤率提高的作用，以息稅前利潤率大于債務(wù)利息率為前提。這種由于債務(wù)資金利息存在使資本利潤率變動幅度大于息稅前利潤率變動幅度，和負債比重變動對資本利潤率加速變動的現(xiàn)象，叫做“財務(wù)杠桿”。利用財務(wù)杠桿原理，企業(yè)可以在不改變生產(chǎn)方法、銷售條件等情況下，采用適度負債經(jīng)營的方法，提高資本利潤率，從而實現(xiàn)財務(wù)杠桿效益。
1.2.2負債的利息率
在息稅前利潤率和負債比率一定的情況下，負債的利息率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大；反之，財務(wù)杠桿系數(shù)越小。負債的利息率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響總是呈相同方向變化的，而對主權(quán)資本收益率的影響則是呈相反方向變化。即負債的利息率越低，主權(quán)資本收益率會相應(yīng)提高，而當(dāng)負債的利息率提高時，主權(quán)資本收益率會相應(yīng)降低；那種認(rèn)為財務(wù)風(fēng)險是指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來的風(fēng)險是片面的觀點。
1.2.3資本結(jié)構(gòu)
企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)權(quán)益資本與債務(wù)資本間的結(jié)構(gòu)，是由企業(yè)采用各種方式籌資而形成的，各種籌集方式的不同組合類型，決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其變化。負債比率即負債與總資本的比率，是影響財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險的因素之一。負債比率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響與負債利息率的影響相同，即在息稅前利潤率和負債利息率不變的情況下，負債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大；反之，財務(wù)杠桿系數(shù)越小，也就是說負債比率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響總是呈相同方向變化的。
但負債比率對主權(quán)資金收益率的影響不僅不同于負債利息率的影響，也不同于息稅前利潤率的影響，負債比率對主權(quán)資本收益率的影響表現(xiàn)在正、負兩個方面，當(dāng)息稅前利潤率大于負債利息率時，表現(xiàn)為正的影響；反之，表現(xiàn)為負的影響。
上述因素在影響財務(wù)杠桿利益的同時，也在影響財務(wù)風(fēng)險。而進行財務(wù)風(fēng)險管理，對企業(yè)來講是一項極為復(fù)雜的工作，這是因為除了上述主要因素外，影響財務(wù)風(fēng)險的其他因素很多，并且這其中有許多因素是不確定的，因此，企業(yè)必須從各個方面采取措施，加強對財務(wù)風(fēng)險的控制，一旦預(yù)計企業(yè)將出現(xiàn)財務(wù)風(fēng)險，就應(yīng)該采取措施回避和轉(zhuǎn)移。
2企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的分析
2.1企業(yè)償資風(fēng)險
企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中舉債是不可避免的，若企業(yè)大量舉債，不能到期還本付息的可能性會較大，將導(dǎo)致企業(yè)所面臨的財務(wù)風(fēng)險急劇上升，對企業(yè)收益的實現(xiàn)產(chǎn)生不利影響。而企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的大小，主要來自于財務(wù)杠桿的高低。
財務(wù)杠桿的功能可以用財務(wù)杠桿率公式表示：
財務(wù)杠桿率＝納稅付息前收益÷（納稅付息前收益－利息費用－優(yōu)行先股股利）
2.2企業(yè)籌資風(fēng)險
債券的持有者對企業(yè)的現(xiàn)金流量擁有固定索取權(quán)。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營狀況很好時，作為債權(quán)人只能獲得固定的利息收入，而剩余的高額收益全部歸股東所有，提高了每股收益，這就是負債的財務(wù)杠桿效用。需要注意的是，財務(wù)杠桿是一種稅后效用，因為無論是債務(wù)資本產(chǎn)生的收益還是權(quán)益資本產(chǎn)生的收益都要征收企業(yè)所得稅。
財務(wù)杠桿效用可以用公式來表示：
財務(wù)杠桿效用＝負債額×(債務(wù)資本利潤率－負債利率)×(l－所得稅稅率)
在負債利率、所得稅稅率既定的情況下，即在一定的負債規(guī)模和稅率水平下，負債資本利潤率越高，財務(wù)杠桿效用就越大；該利潤率等于負債利率時，財務(wù)杠桿效用為零；小于負債利率時，財務(wù)杠桿效用為負。所以，財務(wù)杠桿也可能給企業(yè)帶來負效用，企業(yè)能否獲益于財務(wù)杠桿效用、效益程度如何，取決于債務(wù)資本利潤率與負債利率的對比關(guān)系。
2.3 企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險
2.3.1負債過高影響企業(yè)債務(wù)融資能力
負債籌集資金的主要渠道有向銀行借款和發(fā)行企業(yè)債券等。
銀行借款：
銀行借款是指企業(yè)根據(jù)合同向銀行以及其他金融機構(gòu)借入的需要還本付息的款項。銀行機構(gòu)遍布全國城鄉(xiāng)，吸收企業(yè)、事業(yè)單位、機關(guān)、團體和城鄉(xiāng)個人的大量存款，資金充裕，與企業(yè)聯(lián)系密切。因此，利用銀行的長期和短期借款是企業(yè)籌集資金的一種重要方式。
銀行借款具有籌資速度快、籌資成本低、借款彈性好等特征。企業(yè)在申請借款時，必須要符合貸款條件，并按規(guī)定的借款程序進行申報，并經(jīng)過銀行逐級審批，按要求提供擔(dān)保或抵押等。即使企業(yè)信用較高，有穩(wěn)定的盈利空間，好的發(fā)展前景，但企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中負債比重過大，也會增加借款的難度，中國人民銀行在貸款資格審批中規(guī)定，資產(chǎn)負債率超出70%的單位，不符合貸款條件。
企業(yè)債券：
企業(yè)債券又稱公司債券，是企業(yè)依照法定程序發(fā)行的、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券，是持券人擁有公司債權(quán)的債權(quán)證書。它代表持券人同公司之間的債權(quán)、債務(wù)關(guān)系，持券人可按期取得固定利息，到期收回本金，但無權(quán)參與公司經(jīng)營管理，也不參加分紅，持券人對企業(yè)的經(jīng)營盈虧不承擔(dān)責(zé)任。
企業(yè)發(fā)行債券時限制條件較多，往往規(guī)定一些限制性條款，同時利用債券籌資，在數(shù)額上也有一定的限度，當(dāng)公司的負債超過一定程度后，債券的籌資成本會迅速上升，有時甚至難以發(fā)行出去。
2.3.2負債過高加大財務(wù)風(fēng)險
企業(yè)由于利用財務(wù)杠桿（即負債經(jīng)營），而使企業(yè)可能喪失償債能力，最終導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)，或者使得股東收益發(fā)生較大變動從而產(chǎn)生風(fēng)險。
企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的大小，其實質(zhì)是由于負債經(jīng)營從而使得負債所負擔(dān)的那一部分經(jīng)營風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給了權(quán)益資本。財務(wù)風(fēng)險只發(fā)生在負責(zé)企業(yè)，就其產(chǎn)生的原因來看，負債風(fēng)險具有兩種表現(xiàn)形式：
(1) 現(xiàn)金性財務(wù)風(fēng)險，即在特定時日，現(xiàn)金流出量超過現(xiàn)金流入量產(chǎn)生的到期不能償付債務(wù)本息的風(fēng)險。
(2) 收支性財務(wù)風(fēng)險，即企業(yè)在收不抵支情況下出現(xiàn)的不能償還到期債務(wù)本息的風(fēng)險。企業(yè)如果一味追求獲取財務(wù)杠桿的利益，便會加大企業(yè)的負債籌資。負債增加使公司的財務(wù)風(fēng)險增大，債權(quán)人因此無法按期得到利息的風(fēng)險相應(yīng)增大，債權(quán)人將要求公司對增加的負債提供風(fēng)險溢酬，這就導(dǎo)致企業(yè)定期支出的利息等固定費用增加，同時企業(yè)投資者也因企業(yè)風(fēng)險的增大而要求更高的報酬率，作為對可能產(chǎn)生風(fēng)險的一種補償，便會使企業(yè)發(fā)行股票、債券和借款酬資的酬資成本大大提高。所以，企業(yè)的負債比應(yīng)當(dāng)保持在總資金平均成本攀升的轉(zhuǎn)折點，而不能無限度地擴張。
2.4企業(yè)經(jīng)營效益
企業(yè)經(jīng)營效益主要是企業(yè)經(jīng)營過程中實現(xiàn)的息稅前利潤大小對企業(yè)的影響。由計算財務(wù)杠桿系數(shù)的公式可知，在其他因素不變的情況下，息稅前利潤率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越��；反之，財務(wù)杠桿系數(shù)越大。因而稅前利潤率對財務(wù)杠桿系數(shù)的影響是呈相反方向變化。
2.4.1企業(yè)息稅前利潤大于利息支出
在企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不變、債務(wù)規(guī)模不變即利息支出固定資產(chǎn)的情況下；財務(wù)杠桿作用使得資本收益由于負債經(jīng)營而絕對值增加，從而使得權(quán)益資本收益率大于企業(yè)投資收益率，財務(wù)杠桿利益越大，所以財務(wù)杠桿利益的實質(zhì)便是由于企業(yè)投資收益率大于負債利率，由負債所取得的一部分利潤轉(zhuǎn)化給了權(quán)益資本，從而使得權(quán)益資本收益率上升。
2.4.2企業(yè)息稅前利潤小于利息支出
在企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不變、債務(wù)規(guī)模不變即利息支出固定資產(chǎn)的情況下；如果息稅前利潤下降到某一個特定水平時（以全部資本息稅前利潤等于負債成本為轉(zhuǎn)折點），財務(wù)杠桿作用就會從積極轉(zhuǎn)化為消極。當(dāng)企業(yè)息稅前利潤小于利息支出，那么負債所產(chǎn)生的利潤只能或者不足以彌補負債所需的利息，甚至利用權(quán)益資本所取得的利潤都不足以彌補利息，而不得不以減少權(quán)益資本來償債。此時，使用財務(wù)杠桿，反面降低了在不使用財務(wù)杠桿的情況下本應(yīng)獲得的收益水平，而且越是較多使用財務(wù)杠桿，損失越大。這便是財務(wù)杠桿的反作用，造成企業(yè)損失的本質(zhì)所在。
2.5企業(yè)負債中的財務(wù)杠桿效用
在企業(yè)全部資金息稅前利潤率高于負債利息率時，負債經(jīng)營會使權(quán)益資金利潤率超過全部資金息稅前利潤率，并且負債比率越高，這種財務(wù)杠桿效益越大。但若企業(yè)獲利能力很差，全部資金息稅前利潤率小于負債利息率時，負債經(jīng)營或高負債比率將使權(quán)益資金利潤率下降，甚至無利可圖或發(fā)生資本損失。這種財務(wù)杠桿負效益應(yīng)盡量避免。企業(yè)全部資金息稅前利潤率等于負債利息率，這是負債經(jīng)營的臨界點，前者大于后者，提高負債比率將使股東獲得更多的財務(wù)杠桿效益。
資本結(jié)構(gòu)的變動確實引起企業(yè)綜合資金成本率的變動，從而引起企業(yè)價值的變動，企業(yè)最佳的資本結(jié)構(gòu)是使綜合資金成本率由下降轉(zhuǎn)向上升的轉(zhuǎn)折點的資本結(jié)構(gòu)，也就是企業(yè)的綜合資本成本最低，而企業(yè)總價值最大的資本結(jié)構(gòu)。在一般情況下，負債成本必須低于投資項目的預(yù)期回報額，否則經(jīng)營將無利可圖，任何優(yōu)惠的籌資條件和誘人的籌資項目都是不可取的。企業(yè)的息稅前利潤率應(yīng)該高于借款利息率，這是負債經(jīng)營的先決條件。企業(yè)股東權(quán)益收益率的變動受企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響很大，提高資本結(jié)構(gòu)中負債的比重，對股東權(quán)益收益率波動的影響很大。
適度利用財務(wù)杠桿作用，會給企業(yè)帶來股東權(quán)益收益率提高的財務(wù)杠桿利益，同時使企業(yè)獲得節(jié)稅收益。但是如果過分強調(diào)財務(wù)杠桿作用，舉債過多，則會增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，一旦企業(yè)經(jīng)營不善或經(jīng)濟環(huán)境惡化，息稅前利潤率就可能下降到借款利息率之下，這樣會使股東權(quán)益收益率降低，從而加重企業(yè)的財務(wù)危機。在企業(yè)的息稅前利潤率大于債務(wù)利息率時，借入資金的規(guī)模和比重越大，財務(wù)杠桿系數(shù)就越高。此時，適當(dāng)提高財務(wù)杠桿系數(shù)，就可以達到提高股東權(quán)益收益率的目的。而在息稅前利潤率低于借款利息率時，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，股東權(quán)益收益率就越低。
3控制財務(wù)風(fēng)險的策略
3.1運用財務(wù)杠桿提高企業(yè)籌資效益
我國金融市場的現(xiàn)狀決定了企業(yè)的融資環(huán)境，影響企業(yè)的負債結(jié)構(gòu)。企業(yè)應(yīng)該判斷負債經(jīng)營對企業(yè)是否有利，一旦確定應(yīng)該進行負債經(jīng)營，就應(yīng)隨之確定負債的額度和比例。另一方面，考慮借入資金的來源結(jié)構(gòu)，考慮負債期限的安排是否恰當(dāng)，選擇合理的舉債方式和資金類別。針對由利率、匯率變動帶來利息額的變動進而影響財務(wù)杠桿作用的風(fēng)險，應(yīng)認(rèn)真研究資金市場的供求情況，根據(jù)利率和匯率走勢，把握其發(fā)展趨勢，并據(jù)此做出相應(yīng)的籌資安排，規(guī)避籌資風(fēng)險。
3.1.1從企業(yè)資本結(jié)構(gòu)角度看
企業(yè)籌資有負債籌資和權(quán)益籌資，這就呈現(xiàn)債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例關(guān)系，即資本結(jié)構(gòu)。
財務(wù)杠桿對企業(yè)的資金運用有一種放大效應(yīng)，當(dāng)企業(yè)運用了負債，財務(wù)杠桿的效應(yīng)就會顯現(xiàn)。但是負債并非越多越好，首先應(yīng)該分析籌集資金后資金的利潤率是否大于利息率；如果是，則負債的運用會大幅度提高企業(yè)的每股利潤，負債體現(xiàn)的是一種正杠桿的效應(yīng)；反之，負債的運用會大幅度地降低企業(yè)的每股利潤，負債體現(xiàn)的是一種負杠桿的效應(yīng)。當(dāng)然，這僅僅是對單種負債的財務(wù)杠桿效應(yīng)進行闡述，對于一個企業(yè)來說，籌資的渠道很多，財務(wù)杠桿效應(yīng)往往是通過組合的籌資結(jié)構(gòu)體現(xiàn)的。企業(yè)籌資必須達到綜合資金成本最小，同時將財務(wù)風(fēng)險保持在適當(dāng)?shù)姆秶鷥?nèi)，使企業(yè)價值最大化，這就是最佳資本結(jié)構(gòu)。
3.1.2從企業(yè)的財務(wù)角度看
企業(yè)負債比率和流動負債比率高，雖然能夠降低綜合資金成本，并能為股東帶來財務(wù)杠桿效益，但加大了財務(wù)風(fēng)險。如果風(fēng)險過大，以至于債務(wù)到期不能償還的概率很高，企業(yè)就可能陷入破產(chǎn)的境地，持續(xù)經(jīng)營就會受到影響。因此，企業(yè)應(yīng)根據(jù)預(yù)計的現(xiàn)金流量，合理安排債務(wù)的數(shù)量、種類和期限，降低財務(wù)風(fēng)險。
3.2運用財務(wù)杠桿降低負債比率
3.2.1確定適度的負債比例
企業(yè)進行負債經(jīng)營，隨之一是要確定舉債額度，合理掌握負債比例。所以財務(wù)杠桿應(yīng)遵循的原則之一就是要適度負債；調(diào)整企業(yè)資本結(jié)構(gòu)降低負債比率，控制債務(wù)資金的數(shù)額，降低風(fēng)險回避風(fēng)險。
回避風(fēng)險的前提是正確地預(yù)計風(fēng)險，預(yù)計風(fēng)險是建立在預(yù)計未來經(jīng)營收益的基礎(chǔ)上的，如果預(yù)計企業(yè)未來經(jīng)營狀況不佳，息稅前利潤率低于負債的利息率，那么就應(yīng)該減少負債，降低負債比率，從而回避將要遇到的財務(wù)風(fēng)險。轉(zhuǎn)移風(fēng)險是指采取一定的措施，將風(fēng)險轉(zhuǎn)移他人的做法。
其具體做法是通過選擇那些利率可浮動，償還期可伸縮的債務(wù)資金，以使債權(quán)人與企業(yè)共擔(dān)一部分財務(wù)風(fēng)險。
此外，財務(wù)杠桿作用程度的確定除考慮財務(wù)杠桿利益(損失)和財務(wù)風(fēng)險之外，還應(yīng)注意經(jīng)營杠桿聯(lián)合財務(wù)杠桿對企業(yè)復(fù)合杠桿和復(fù)合風(fēng)險的影響，使之達到一定的復(fù)合杠桿作用，根據(jù)經(jīng)營杠桿的不同作用選擇不同的財務(wù)杠桿作用。
3.2.2確定借入資金的來耗結(jié)構(gòu)
企業(yè)進行負債經(jīng)營，二是要考慮借入資金的來耗結(jié)構(gòu)；隨著經(jīng)濟體制改革的深入，舉債方式由過去單一向銀行借款，發(fā)展到可多渠道籌集資金，企業(yè)應(yīng)根據(jù)借款的多少、使用時間的長短，可承擔(dān)利率的大小來選擇不同的籌資方式。
向銀行借款、銀行是我國進行宏觀調(diào)控的主戰(zhàn)場，銀行貸款既要受資金頭寸的限制，又有貸款額度的制約，雙向鉗制，所以貸款難度較大。如果國家緊縮銀根，最先遭到調(diào)控的就是那些借債大戶。
向資金市場抗拆借、它是通過金融機構(gòu)，對某些企業(yè)的閑散資金，通過資金市場集中起來，然后再借給短期內(nèi)急需資金的企業(yè)。這種渠道得到的資金，一般使用時間不長，而且資金成本較高。
發(fā)行企業(yè)債券、向企業(yè)內(nèi)部發(fā)行債券，可以把職工緊緊團結(jié)起來，為企業(yè)的興衰存亡而共同奮斗，但能籌集到的資金十分有限。
向社會公開集資，雖然可以籌集到數(shù)額較大的資金，但資金成本高，稍有不慎，會帶來很大的財務(wù)風(fēng)險。
穩(wěn)妥地使用商業(yè)信用、它是發(fā)達國家普遍采用的一種融資方式，不僅成本低，而且可以背書轉(zhuǎn)讓； 在資金緊張急需現(xiàn)款時，可以在銀行貼現(xiàn)取款。它是解開三角債的最佳選擇。但使用商業(yè)信用，要有健全的經(jīng)濟法規(guī)和良好的商業(yè)道德，即商業(yè)信譽好，才能穩(wěn)妥地為我所用。否則，再好的辦法，對信譽太差的人來說也是一紙空文。
引進外資、即通過種種渠道從國外借貸資金。引進外資時，則需要考慮匯兌風(fēng)險。目前雖然國家利率政策宏觀控制較嚴(yán)，但社會拆資成本化存在著較大差異。
所以在選擇籌資渠道時不能盲目，要努力降低資金成本。同時要考慮借入資金的期限結(jié)構(gòu)。企業(yè)借入資金的使用期限短，企業(yè)不能還本付息的風(fēng)險就大；使用期限長，風(fēng)險小，但資金成本高。所以企業(yè)對不同期限的借入資金要合理搭配，以保持每年還款相對均衡，避免還款過于集中。
結(jié)論：
財務(wù)杠桿可以給企業(yè)帶來額外的收益，也可能造成額外損失，這就是構(gòu)成財務(wù)風(fēng)險的重要因素。財務(wù)杠桿利益并沒有增加整個社會的財富，是既定財富在投資人和債權(quán)人之間的分配；財務(wù)風(fēng)險也沒有增加整個社會的風(fēng)險，是經(jīng)營風(fēng)險向投資人的轉(zhuǎn)移。財務(wù)杠桿利益和財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的一個重要因素，資本結(jié)構(gòu)決策需要在杠桿利益與其相關(guān)的風(fēng)險之間進行合理的權(quán)衡。任何只顧獲取財務(wù)杠桿利益，無視財務(wù)風(fēng)險而不恰當(dāng)?shù)厥褂秘攧?wù)杠桿的做法都是企業(yè)財務(wù)決策的重大失誤，最終將損害投資人的利益。
|
