關(guān)鍵詞：鋼鐵上市公司；境外戰(zhàn)略投資者；外資并購
摘要：正確理解戰(zhàn)略投資者的內(nèi)涵是分析我國鋼鐵上市公司引入境外戰(zhàn)略投資者利弊的前提與基礎(chǔ)。本文以戰(zhàn)略投資者的概念和特征為切入點(diǎn)，分析了我國鋼鐵上市公司引入境外戰(zhàn)略投資者的意義以及與境外戰(zhàn)略投資者合作中應(yīng)注意的問題，以期為引入境外戰(zhàn)略投資者的鋼鐵企業(yè)提供參考。
一年多來，中國證券市場(chǎng)外資并購浪潮規(guī)模空前，在各個(gè)行業(yè)的并購事件中，鋼鐵板塊尤其引人矚目。我國鋼鐵行業(yè)在經(jīng)歷了世紀(jì)之初民營企業(yè)的無序發(fā)展之后，又掀起了新一輪的高水平重復(fù)建設(shè)，產(chǎn)能過剩、產(chǎn)業(yè)集中度過低以及競(jìng)爭(zhēng)之勢(shì)，促使國內(nèi)鋼鐵企業(yè)引入境外戰(zhàn)略投資者，實(shí)現(xiàn)快速、協(xié)調(diào)和可持續(xù)發(fā)展。然而，引入境外戰(zhàn)略投資者是一把雙刃的劍，需要對(duì)其可能帶來的不利影響有所認(rèn)識(shí)與警惕，以減少選擇國際戰(zhàn)略合作伙伴的盲目性，增強(qiáng)吸收境外戰(zhàn)略投資者的有效性。本文界定了戰(zhàn)略投資者的內(nèi)涵，分析了我國鋼鐵上市公司引入境外戰(zhàn)略投資者的意義，探討了與境外戰(zhàn)略投資者合作中應(yīng)注意的問題，以期為國內(nèi)鋼鐵行業(yè)正在引入境外投資者的企業(yè)或擬引入的企業(yè)提供一些參考。
一、戰(zhàn)略投資者的內(nèi)涵與特征
“戰(zhàn)略投資者”一詞源于國外證券市場(chǎng)，原指相對(duì)于上市公司發(fā)起人而言能與上市公司大股東長期“榮辱與共、肝膽相照”的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者。而我國“戰(zhàn)略投資者”制度始于1999年中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步完善股票發(fā)行方式的通知》。《通知》明確規(guī)定，“與發(fā)行公司業(yè)務(wù)聯(lián)系緊密且欲長期持有發(fā)行公司股票的法人，成為戰(zhàn)略投資者”，強(qiáng)調(diào)戰(zhàn)略投資者的投資行為應(yīng)相對(duì)公開，大宗買賣要及時(shí)公告，規(guī)范操作。世界著名投資銀行摩根士丹利則認(rèn)為相對(duì)于財(cái)務(wù)投資者與公司投資者，戰(zhàn)略投資者常見于同行業(yè)企業(yè)及關(guān)聯(lián)企業(yè)，一般具有以下優(yōu)點(diǎn)：（1）在行業(yè)內(nèi)擁有行業(yè)專長且有領(lǐng)先地位；（2）投資基于戰(zhàn)略考慮，因此對(duì)投資雙方都具有戰(zhàn)略價(jià)值；（3）擁有能力、資源實(shí)現(xiàn)技術(shù)轉(zhuǎn)移；（4）投資時(shí)間長，一般不會(huì)在短期內(nèi)套現(xiàn)；（5）對(duì)上市公司是十分強(qiáng)大的支持，有利于上市時(shí)加強(qiáng)投資者信心。
因此，戰(zhàn)略投資者是指與被投資方處于同行業(yè)的、與其重要業(yè)務(wù)拓展有密切聯(lián)系的、以謀求長期戰(zhàn)略利益為目的、持股量較大且長期持有、擁有促進(jìn)被投資方業(yè)務(wù)發(fā)展的實(shí)力并積極參與公司治理的法人投資者。與一般法人投資者相比，戰(zhàn)略投資者的安定性更強(qiáng)、集中度更高、參與公司治理的積極性更大，因而是一種積極持股者和安定性股東。而境外戰(zhàn)略投資者則是來自我國境外的戰(zhàn)略投資者，或稱為國際戰(zhàn)略投資者。
作為戰(zhàn)略投資者應(yīng)當(dāng)具備以下特征：
1、與被投資方有著緊密的業(yè)務(wù)往來或者從事的行業(yè)具有一定的互補(bǔ)性，擁有促進(jìn)發(fā)行人業(yè)務(wù)發(fā)展的實(shí)力或能夠規(guī)避不同時(shí)期的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。
2、追求長期戰(zhàn)略利益，而非短期市場(chǎng)行為，能夠長期穩(wěn)定持股，不會(huì)因?yàn)闀簳r(shí)的獲利而變現(xiàn)。按照中國證監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定，戰(zhàn)略投資者的持股是應(yīng)不少于6個(gè)月，而一般法人投資者的持股時(shí)間僅為3個(gè)月以上。但在實(shí)際操作中，戰(zhàn)略投資者的投資期最長為30個(gè)月，而境外戰(zhàn)略投資者的持股時(shí)間更長。
3、持股量較大。如作為戰(zhàn)略投資者的國際鋼鐵巨頭米塔爾公司持有華菱管線36.673%的股權(quán)，成為其第二大股東。而世界第二大鋼鐵集團(tuán)阿賽洛公司出資近21億元收購了萊鋼股份38.41％的股權(quán)，成為第二大股東。
4、有愿望也有能力參與被投資方的經(jīng)營管理。也就是說戰(zhàn)略投資者不僅擅長資本運(yùn)營，更應(yīng)具有強(qiáng)大的產(chǎn)業(yè)資本背景，能夠積極參與公司生產(chǎn)經(jīng)營，甚至可以移植先進(jìn)的管理和技術(shù)，以提高被投資方的經(jīng)營效率與盈利水平，從而獲得較高的收益回報(bào)。如福特在成為江鈴的戰(zhàn)略投資者后，即委派3名高級(jí)行政人員加入董事會(huì)，參與管理工作，公司副董事長也由福特提名。
二、鋼鐵上市公司引入境外戰(zhàn)略投資者的意義
戰(zhàn)略投資者是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物，是行業(yè)投資者，是產(chǎn)業(yè)整合者，是產(chǎn)業(yè)資源的配置者。對(duì)于我國水平相對(duì)落后、集中度不高、缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力行業(yè)領(lǐng)袖的鋼鐵產(chǎn)業(yè)，引入境外戰(zhàn)略投資者意義深遠(yuǎn)。
第一，鋼鐵上市公司引入境外戰(zhàn)略投資者既順應(yīng)世界鋼鐵工業(yè)新的發(fā)展戰(zhàn)略，也符合提升我國鋼鐵企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)實(shí)需要。
鋼鐵行業(yè)屬于傳統(tǒng)的資金密集型產(chǎn)業(yè)，投資規(guī)模大、建設(shè)周期長的鋼鐵產(chǎn)業(yè)固有特點(diǎn)決定了難以自然產(chǎn)生一個(gè)或幾個(gè)市場(chǎng)占有率相對(duì)較高的鋼鐵企業(yè)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年我國871家鋼鐵企業(yè)中產(chǎn)量600萬噸以上的企業(yè)集團(tuán)僅有11家，占全國的37.13%.但鋼鐵行業(yè)較低的集中度卻降低了與上下游及替代品行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力，使鋼鐵行業(yè)處于競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)。為了在產(chǎn)業(yè)集中度不斷上升的上下游產(chǎn)業(yè)之間保持競(jìng)爭(zhēng)力，全球鋼鐵業(yè)正在掀起一股聯(lián)合重組的熱潮，通過強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、兼并重組、股權(quán)合作等擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模。預(yù)計(jì)2010年前，世界鋼鐵產(chǎn)能將進(jìn)一步集中，將會(huì)形成幾家產(chǎn)能在5000萬噸，乃至1億噸的巨型國際鋼集團(tuán)。
同時(shí)，境外戰(zhàn)略投資者的市場(chǎng)視野、產(chǎn)業(yè)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)與戰(zhàn)略資源可以幫助我國鋼鐵企業(yè)較快的成長和成熟，產(chǎn)生立竿見影的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)。通過與境外戰(zhàn)略投資者產(chǎn)品生產(chǎn)的整合，提高鋼鐵上市公司的專業(yè)生產(chǎn)水平、擴(kuò)大專業(yè)化產(chǎn)品生產(chǎn)規(guī)模，提高市場(chǎng)占有率；利用其原燃料采購的集中度、降低采購成本，不斷提高我國鋼鐵企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。在短時(shí)間內(nèi)改善鋼鐵上市公司的盈利狀況，提高其核心競(jìng)爭(zhēng)力，最終提升企業(yè)價(jià)值。
第二，引入境外戰(zhàn)略投資者有助于促進(jìn)鋼鐵企業(yè)的改組重組，從絕對(duì)持股數(shù)量或相對(duì)持股比例上減持國有股，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，以進(jìn)一步推進(jìn)國有經(jīng)濟(jì)布局和結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整。
制度經(jīng)濟(jì)學(xué)研究表明，權(quán)利應(yīng)該交給那些能夠最具有生產(chǎn)性的使用這些權(quán)利的人。產(chǎn)權(quán)的使用者應(yīng)該是最有能力將使生產(chǎn)要素得到最佳配置、使資源得到有效使用和維護(hù)的人。2003年11月國資委鼓勵(lì)國有大型企業(yè)引進(jìn)國內(nèi)外戰(zhàn)略投資者，“實(shí)現(xiàn)投資主體多元化，促進(jìn)國有資產(chǎn)合理流動(dòng)”；2004年則更明確，國有企業(yè)加快股份制改革，要以產(chǎn)權(quán)制度改革為重點(diǎn)，通過中外投資，規(guī)范上市等多種途徑實(shí)現(xiàn)投資主體多元化，為適應(yīng)世界產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大趨勢(shì)，發(fā)展形成一批具有國際競(jìng)爭(zhēng)力的大公司大集團(tuán)，加快劣勢(shì)企業(yè)退出市場(chǎng)步伐，可考慮引導(dǎo)國外企業(yè)特別是跨國公司作為戰(zhàn)略投資者參與大型國有企業(yè)的重組改組。
第三，引入境外戰(zhàn)略投資者有助于優(yōu)化公司法人治理結(jié)構(gòu)，提高鋼鐵上市公司的經(jīng)營管理效率。
公司治理是用來處理不同利益相關(guān)者之間關(guān)系的，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的一整套制度安排。其核心是作為外部人的投資者如何監(jiān)督約束和激勵(lì)作為內(nèi)部人的經(jīng)理人員。按照公司金融理論，有效的公司治理結(jié)構(gòu)應(yīng)保護(hù)中小投資者、提高經(jīng)營效率。一般認(rèn)為，國有股“獨(dú)大”、擁有絕對(duì)控股權(quán)時(shí)，公司治理結(jié)構(gòu)缺乏效率。引入戰(zhàn)略投資者則是企業(yè)制度創(chuàng)新的一種常見做法。戰(zhàn)略投資者進(jìn)入企業(yè)后，將形成既有若干個(gè)大股東又有許多中小股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)，它是制約性公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，即核心股東集團(tuán)。大股東要取得對(duì)公司的控制權(quán)，就必須在控制權(quán)市場(chǎng)和代理市場(chǎng)進(jìn)行爭(zhēng)奪，為爭(zhēng)取支持將積極主動(dòng)保護(hù)中小股東的利益，進(jìn)一步規(guī)范上市公司信息披露制度，有效防止公司與控股股東之間的內(nèi)幕交易和非公允的關(guān)聯(lián)交易，使公司的行為更加透明、合法和規(guī)范。
由于引入的境外戰(zhàn)略投資者與鋼鐵行業(yè)相關(guān)度高，對(duì)經(jīng)營主業(yè)較熟悉，專業(yè)程度高，管理水平相對(duì)先進(jìn)，且存在技術(shù)優(yōu)勢(shì)，可以根據(jù)自身經(jīng)驗(yàn)向國內(nèi)的鋼鐵企業(yè)提出良好的管理建議，有助于企業(yè)優(yōu)化管理增進(jìn)效率。如米塔爾集團(tuán)成為華菱管線的戰(zhàn)略投資者后，將委派市場(chǎng)總監(jiān)、技術(shù)總監(jiān)和財(cái)務(wù)副總進(jìn)入管理團(tuán)隊(duì)，并撤消華菱管線生產(chǎn)部與規(guī)劃部而組建了持續(xù)改進(jìn)部。
第四，境外戰(zhàn)略投資者的戰(zhàn)略資本拓寬了鋼鐵上市公司的資金籌集渠道，有助于企業(yè)迅速擴(kuò)大規(guī)模，使其在資本市場(chǎng)時(shí)更易贏得投資銀行的調(diào)研支持與投資者的信賴。
國家制定了一系列宏觀調(diào)控政策，嚴(yán)格用地管理、信貸投放和項(xiàng)目審批等，從銀行謀求新的信貸支持難度空前增大，資金風(fēng)險(xiǎn)開始顯現(xiàn)。而我國現(xiàn)階段戰(zhàn)略投資者的投資方式主要是資金輸入，通過外資并購必然有助于引入企業(yè)擴(kuò)大融資渠道，增強(qiáng)資本實(shí)力，降低融資成本，從而為企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展提供了有力的資金保障，降低了企業(yè)經(jīng)營過程中的資本風(fēng)險(xiǎn)，為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展打下良好基礎(chǔ)。
三、引入境外戰(zhàn)略投資者應(yīng)注意的問題
境外戰(zhàn)略投資者的引入對(duì)我國鋼鐵行業(yè)有著積極的作用，鋼鐵上市公司可以嘗試在現(xiàn)有產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，尋求國外有著良好經(jīng)營背景與投資實(shí)力的企業(yè)作為戰(zhàn)略投資者。但在這一過程中，要注意以下幾個(gè)方面問題。
1、鋼鐵上市公司應(yīng)根據(jù)實(shí)際需要，選擇適合自身發(fā)展的境外戰(zhàn)略投資者。由于境外戰(zhàn)略投資者在資本實(shí)力、技術(shù)實(shí)力和人才實(shí)力等方面不盡相同。國內(nèi)鋼鐵企業(yè)應(yīng)當(dāng)對(duì)擬合作的戰(zhàn)略投資者進(jìn)行審核的調(diào)查研究，在充分了解和掌握對(duì)方的前提下，根據(jù)自身發(fā)展戰(zhàn)略的需要，選擇某一兩方面實(shí)力強(qiáng)、能解決自身固有缺陷國際信譽(yù)好、能夠長期合資參股或合作入股的戰(zhàn)略合作伙伴，以確保企業(yè)的快速、協(xié)調(diào)和可持續(xù)發(fā)展。
2、對(duì)購并資產(chǎn)和股權(quán)的估價(jià)采取不同于以往的估價(jià)方式，防止國有資產(chǎn)流失。西方股權(quán)轉(zhuǎn)讓通過股票市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行，價(jià)值由市場(chǎng)動(dòng)態(tài)決定，不會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)讓價(jià)格過低的情況。而我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，國有股（包括國家股和國有法人股）目前尚未進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)流通，外資并購上市公司主要在二級(jí)市場(chǎng)之外通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓完成，因此國有股轉(zhuǎn)讓價(jià)格通常通過一對(duì)一的協(xié)商談判方式確定，而轉(zhuǎn)讓價(jià)格高低往往取決于雙方的議價(jià)能力而非股權(quán)的內(nèi)涵價(jià)值，一些公司急于并購，往往會(huì)低估價(jià)值，導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失。對(duì)購并資產(chǎn)和股權(quán)的估價(jià)時(shí)，建議在凈資產(chǎn)價(jià)值法的基礎(chǔ)上，引入國際通行的價(jià)值評(píng)估方法凈現(xiàn)金流貼現(xiàn)值法，而不單純采用以凈資產(chǎn)價(jià)值（或加上一定的溢價(jià)）作為資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)值。
3、外國鋼鐵企業(yè)進(jìn)入我國，在帶來資金和先進(jìn)技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)，也會(huì)加劇國內(nèi)鋼鐵市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。外資在瓜分中國鋼鐵產(chǎn)業(yè)利潤的同時(shí)，可能造成投資的分散化和布局不合理，影響產(chǎn)業(yè)集中度和規(guī)模效益的提高，在一定程度上壓縮了國內(nèi)鋼鐵企業(yè)發(fā)展的市場(chǎng)空間。另外，境外戰(zhàn)略投資者具有雄厚的資金實(shí)力和先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)以及豐富的經(jīng)營管理經(jīng)驗(yàn)，完全可能通過并購鋼鐵行業(yè)的全部或主要國有企業(yè)形成行業(yè)壟斷，從而達(dá)到市場(chǎng)壟斷。因此，鋼鐵上市公司應(yīng)適度引入境外戰(zhàn)略投資者，避免可能出現(xiàn)的行業(yè)壟斷與本土鋼鐵產(chǎn)業(yè)空洞化。
4、對(duì)境外戰(zhàn)略投資者的引入行為應(yīng)制定法律政策并采取強(qiáng)制性信息披露措施。為避免引入境外投資者通過利用控股并購國內(nèi)鋼鐵企業(yè)的機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)對(duì)中國市場(chǎng)的壟斷，對(duì)于對(duì)境外戰(zhàn)略投資者的引入行為制定合理的準(zhǔn)入制度。2005年7月我國頒布的《鋼鐵產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》，對(duì)外商投資我國鋼鐵行業(yè)進(jìn)行了一定的約束，但立法工作依然任重而道遠(yuǎn)。同時(shí)，要對(duì)并購過程進(jìn)行強(qiáng)制性信息披露，強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)關(guān)聯(lián)交易的審計(jì)，對(duì)于未按照法律和法規(guī)及相關(guān)性文件進(jìn)行信息披露的外商投資企業(yè)或跨國公司，由證監(jiān)會(huì)及證券交易所實(shí)施監(jiān)管和違法處罰，保障外資并購行為的規(guī)范運(yùn)作。
總之，鋼鐵上市公司引入境外戰(zhàn)略投資者將會(huì)對(duì)我國鋼鐵行業(yè)與國民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大影響，企業(yè)在選擇、引入過程中不能倉促行事，為單純追求股權(quán)多元化而引入戰(zhàn)略投資者，而需要從發(fā)展戰(zhàn)略的高度出發(fā)，整體考慮境外戰(zhàn)略投資者引入的問題。
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