關鍵詞：鋼鐵上市公司；境外戰略投資者；外資并購
摘要：正確理解戰略投資者的內涵是分析我國鋼鐵上市公司引入境外戰略投資者利弊的前提與基礎。本文以戰略投資者的概念和特征為切入點，分析了我國鋼鐵上市公司引入境外戰略投資者的意義以及與境外戰略投資者合作中應注意的問題，以期為引入境外戰略投資者的鋼鐵企業提供參考。
一年多來，中國證券市場外資并購浪潮規模空前，在各個行業的并購事件中，鋼鐵板塊尤其引人矚目。我國鋼鐵行業在經歷了世紀之初民營企業的無序發展之后，又掀起了新一輪的高水平重復建設，產能過剩、產業集中度過低以及競爭之勢，促使國內鋼鐵企業引入境外戰略投資者，實現快速、協調和可持續發展。然而，引入境外戰略投資者是一把雙刃的劍，需要對其可能帶來的不利影響有所認識與警惕，以減少選擇國際戰略合作伙伴的盲目性，增強吸收境外戰略投資者的有效性。本文界定了戰略投資者的內涵，分析了我國鋼鐵上市公司引入境外戰略投資者的意義，探討了與境外戰略投資者合作中應注意的問題，以期為國內鋼鐵行業正在引入境外投資者的企業或擬引入的企業提供一些參考。
一、戰略投資者的內涵與特征
“戰略投資者”一詞源于國外證券市場，原指相對于上市公司發起人而言能與上市公司大股東長期“榮辱與共、肝膽相照”的專業機構投資者。而我國“戰略投資者”制度始于1999年中國證監會發布的《關于進一步完善股票發行方式的通知》。《通知》明確規定，“與發行公司業務聯系緊密且欲長期持有發行公司股票的法人，成為戰略投資者”，強調戰略投資者的投資行為應相對公開，大宗買賣要及時公告，規范操作。世界著名投資銀行摩根士丹利則認為相對于財務投資者與公司投資者，戰略投資者常見于同行業企業及關聯企業，一般具有以下優點：（1）在行業內擁有行業專長且有領先地位；（2）投資基于戰略考慮，因此對投資雙方都具有戰略價值；（3）擁有能力、資源實現技術轉移；（4）投資時間長，一般不會在短期內套現；（5）對上市公司是十分強大的支持，有利于上市時加強投資者信心。
因此，戰略投資者是指與被投資方處于同行業的、與其重要業務拓展有密切聯系的、以謀求長期戰略利益為目的、持股量較大且長期持有、擁有促進被投資方業務發展的實力并積極參與公司治理的法人投資者。與一般法人投資者相比，戰略投資者的安定性更強、集中度更高、參與公司治理的積極性更大，因而是一種積極持股者和安定性股東。而境外戰略投資者則是來自我國境外的戰略投資者，或稱為國際戰略投資者。
作為戰略投資者應當具備以下特征：
1、與被投資方有著緊密的業務往來或者從事的行業具有一定的互補性，擁有促進發行人業務發展的實力或能夠規避不同時期的行業風險。
2、追求長期戰略利益，而非短期市場行為，能夠長期穩定持股，不會因為暫時的獲利而變現。按照中國證監會的有關規定，戰略投資者的持股是應不少于6個月，而一般法人投資者的持股時間僅為3個月以上。但在實際操作中，戰略投資者的投資期最長為30個月，而境外戰略投資者的持股時間更長。
3、持股量較大。如作為戰略投資者的國際鋼鐵巨頭米塔爾公司持有華菱管線36.673%的股權，成為其第二大股東。而世界第二大鋼鐵集團阿賽洛公司出資近21億元收購了萊鋼股份38.41％的股權，成為第二大股東。
4、有愿望也有能力參與被投資方的經營管理。也就是說戰略投資者不僅擅長資本運營，更應具有強大的產業資本背景，能夠積極參與公司生產經營，甚至可以移植先進的管理和技術，以提高被投資方的經營效率與盈利水平，從而獲得較高的收益回報。如福特在成為江鈴的戰略投資者后，即委派3名高級行政人員加入董事會，參與管理工作，公司副董事長也由福特提名。
二、鋼鐵上市公司引入境外戰略投資者的意義
戰略投資者是市場經濟發展到一定階段的產物，是行業投資者，是產業整合者，是產業資源的配置者。對于我國水平相對落后、集中度不高、缺乏核心競爭力行業領袖的鋼鐵產業，引入境外戰略投資者意義深遠。
第一，鋼鐵上市公司引入境外戰略投資者既順應世界鋼鐵工業新的發展戰略，也符合提升我國鋼鐵企業核心競爭力的現實需要。
鋼鐵行業屬于傳統的資金密集型產業，投資規模大、建設周期長的鋼鐵產業固有特點決定了難以自然產生一個或幾個市場占有率相對較高的鋼鐵企業。據統計，2004年我國871家鋼鐵企業中產量600萬噸以上的企業集團僅有11家，占全國的37.13%.但鋼鐵行業較低的集中度卻降低了與上下游及替代品行業的競爭能力，使鋼鐵行業處于競爭劣勢。為了在產業集中度不斷上升的上下游產業之間保持競爭力，全球鋼鐵業正在掀起一股聯合重組的熱潮，通過強強聯合、兼并重組、股權合作等擴大企業生產規模。預計2010年前，世界鋼鐵產能將進一步集中，將會形成幾家產能在5000萬噸，乃至1億噸的巨型國際鋼集團。
同時，境外戰略投資者的市場視野、產業運作經驗與戰略資源可以幫助我國鋼鐵企業較快的成長和成熟，產生立竿見影的產業協同效應。通過與境外戰略投資者產品生產的整合，提高鋼鐵上市公司的專業生產水平、擴大專業化產品生產規模，提高市場占有率；利用其原燃料采購的集中度、降低采購成本，不斷提高我國鋼鐵企業抗風險的能力。在短時間內改善鋼鐵上市公司的盈利狀況，提高其核心競爭力，最終提升企業價值。
第二，引入境外戰略投資者有助于促進鋼鐵企業的改組重組，從絕對持股數量或相對持股比例上減持國有股，實現產權結構多元化，以進一步推進國有經濟布局和結構戰略性調整。
制度經濟學研究表明，權利應該交給那些能夠最具有生產性的使用這些權利的人。產權的使用者應該是最有能力將使生產要素得到最佳配置、使資源得到有效使用和維護的人。2003年11月國資委鼓勵國有大型企業引進國內外戰略投資者，“實現投資主體多元化，促進國有資產合理流動”；2004年則更明確，國有企業加快股份制改革，要以產權制度改革為重點，通過中外投資，規范上市等多種途徑實現投資主體多元化，為適應世界產業結構調整的大趨勢，發展形成一批具有國際競爭力的大公司大集團，加快劣勢企業退出市場步伐，可考慮引導國外企業特別是跨國公司作為戰略投資者參與大型國有企業的重組改組。
第三，引入境外戰略投資者有助于優化公司法人治理結構，提高鋼鐵上市公司的經營管理效率。
公司治理是用來處理不同利益相關者之間關系的，以實現經濟目標的一整套制度安排。其核心是作為外部人的投資者如何監督約束和激勵作為內部人的經理人員。按照公司金融理論，有效的公司治理結構應保護中小投資者、提高經營效率。一般認為，國有股“獨大”、擁有絕對控股權時，公司治理結構缺乏效率。引入戰略投資者則是企業制度創新的一種常見做法。戰略投資者進入企業后，將形成既有若干個大股東又有許多中小股東的股權結構，它是制約性公司治理結構的基礎，即核心股東集團。大股東要取得對公司的控制權，就必須在控制權市場和代理市場進行爭奪，為爭取支持將積極主動保護中小股東的利益，進一步規范上市公司信息披露制度，有效防止公司與控股股東之間的內幕交易和非公允的關聯交易，使公司的行為更加透明、合法和規范。
由于引入的境外戰略投資者與鋼鐵行業相關度高，對經營主業較熟悉，專業程度高，管理水平相對先進，且存在技術優勢，可以根據自身經驗向國內的鋼鐵企業提出良好的管理建議，有助于企業優化管理增進效率。如米塔爾集團成為華菱管線的戰略投資者后，將委派市場總監、技術總監和財務副總進入管理團隊，并撤消華菱管線生產部與規劃部而組建了持續改進部。
第四，境外戰略投資者的戰略資本拓寬了鋼鐵上市公司的資金籌集渠道，有助于企業迅速擴大規模，使其在資本市場時更易贏得投資銀行的調研支持與投資者的信賴。
國家制定了一系列宏觀調控政策，嚴格用地管理、信貸投放和項目審批等，從銀行謀求新的信貸支持難度空前增大，資金風險開始顯現。而我國現階段戰略投資者的投資方式主要是資金輸入，通過外資并購必然有助于引入企業擴大融資渠道，增強資本實力，降低融資成本，從而為企業長遠發展提供了有力的資金保障，降低了企業經營過程中的資本風險，為企業的可持續發展打下良好基礎。
三、引入境外戰略投資者應注意的問題
境外戰略投資者的引入對我國鋼鐵行業有著積極的作用，鋼鐵上市公司可以嘗試在現有產權結構和治理結構的基礎上，尋求國外有著良好經營背景與投資實力的企業作為戰略投資者。但在這一過程中，要注意以下幾個方面問題。
1、鋼鐵上市公司應根據實際需要，選擇適合自身發展的境外戰略投資者。由于境外戰略投資者在資本實力、技術實力和人才實力等方面不盡相同。國內鋼鐵企業應當對擬合作的戰略投資者進行審核的調查研究，在充分了解和掌握對方的前提下，根據自身發展戰略的需要，選擇某一兩方面實力強、能解決自身固有缺陷國際信譽好、能夠長期合資參股或合作入股的戰略合作伙伴，以確保企業的快速、協調和可持續發展。
2、對購并資產和股權的估價采取不同于以往的估價方式，防止國有資產流失。西方股權轉讓通過股票市場、產權交易市場進行，價值由市場動態決定，不會出現轉讓價格過低的情況。而我國上市公司股權結構的特殊性，國有股（包括國家股和國有法人股）目前尚未進入二級市場流通，外資并購上市公司主要在二級市場之外通過協議轉讓完成，因此國有股轉讓價格通常通過一對一的協商談判方式確定，而轉讓價格高低往往取決于雙方的議價能力而非股權的內涵價值，一些公司急于并購，往往會低估價值，導致國有資產流失。對購并資產和股權的估價時，建議在凈資產價值法的基礎上，引入國際通行的價值評估方法凈現金流貼現值法，而不單純采用以凈資產價值（或加上一定的溢價）作為資產或股權轉讓價值。
3、外國鋼鐵企業進入我國，在帶來資金和先進技術、管理經驗的同時，也會加劇國內鋼鐵市場競爭。外資在瓜分中國鋼鐵產業利潤的同時，可能造成投資的分散化和布局不合理，影響產業集中度和規模效益的提高，在一定程度上壓縮了國內鋼鐵企業發展的市場空間。另外，境外戰略投資者具有雄厚的資金實力和先進的生產技術以及豐富的經營管理經驗，完全可能通過并購鋼鐵行業的全部或主要國有企業形成行業壟斷，從而達到市場壟斷。因此，鋼鐵上市公司應適度引入境外戰略投資者，避免可能出現的行業壟斷與本土鋼鐵產業空洞化。
4、對境外戰略投資者的引入行為應制定法律政策并采取強制性信息披露措施。為避免引入境外投資者通過利用控股并購國內鋼鐵企業的機會實現對中國市場的壟斷，對于對境外戰略投資者的引入行為制定合理的準入制度。2005年7月我國頒布的《鋼鐵產業發展政策》，對外商投資我國鋼鐵行業進行了一定的約束，但立法工作依然任重而道遠。同時，要對并購過程進行強制性信息披露，強調加強關聯交易的審計，對于未按照法律和法規及相關性文件進行信息披露的外商投資企業或跨國公司，由證監會及證券交易所實施監管和違法處罰，保障外資并購行為的規范運作。
總之，鋼鐵上市公司引入境外戰略投資者將會對我國鋼鐵行業與國民經濟產生較大影響，企業在選擇、引入過程中不能倉促行事，為單純追求股權多元化而引入戰略投資者，而需要從發展戰略的高度出發，整體考慮境外戰略投資者引入的問題。
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